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欧元、美元、回教债券与人民币:席卷全球金融市场的不确定性

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发表于 2016-9-24 01:43:11 | 显示全部楼层 |阅读模式
 

在沃顿全球校友论坛上有关地区性金融市场小组座谈会的一开始,主持人理查德·赫林(Richard J. Herring就指出从地区角度探讨这一话题——欧洲、非洲以及中东——可能看上去“不同寻常,因为与其它行业相比,金融市场的全球化程度可能更高。但是近期的事件正对地区性金融市场产生着特别重要的影响。”


赫林所在的座谈小组还有巴克莱全球投资集团(Barclays Global Investors)主席罗伯特·戴蒙德(Robert E. Diamond),德意志银行全球市场研究部(Deutsche Bank Global Market Research)首席战略家彼得·贾博(Peter Garber),花旗集团(Citigroup)全球固定收益部的全球利率及货币负责人理查德·摩尔(Richard Moore),沙特阿拉伯国家商业银行(National Commercial Bank of Saudi Arabia)的伊斯兰银行业务负责人阿卜杜拉扎克·穆罕默德·艾尔雷吉(Abdulrazzak Mohammed Elkhraijy)等座谈会成员。


 


在对欧洲、非洲以及中东市场进行评论时,赫林指出,世界经济中所存在的极大不平衡现象是由于这些地区以外的原因——也就是美国的财政赤字与经常账户赤字——所造成的。美国经常账户的巨幅赤字——已在上一季度达到创记录的1,951亿美元——这意味着美国正“消费着全球国际储蓄总额的75%。”并且,“这一现象所伴随的并非20世纪90年代末的投资热潮,而是不断增长的巨额美国政府赤字。”


赫林现任沃顿商学院金融学教授兼劳德管理与国际研究学院(Lauder Institute of Management and International Studies)主任以及沃顿金融学院研究中心(The Wharton Financial Institutions Center)联席主任。据赫林指出,“美元直到近期已出现对绝大多数主要货币的贬值现象”,这些主要货币包括欧元、日元、英镑、瑞士法郎、加拿大元、澳元以及瑞典克朗。“但是对其他一些货币而言,美元事实上出现了一定的升值——包括墨西哥、中国、中国台湾地区、韩国、俄罗斯、印度、沙特阿拉伯以及以色列等国家的货币——这些国家与美国的贸易额占美国贸易总额的一半左右。”赫林说道,即使在欧洲,“亚洲各经济体对货币升值迟迟按兵不动,这已经给欧元的升值造成了更大的压力。”他指出,欧元的升值肯定“会造成欧洲竞争力的下降。”


那么这一局面是否是可持续的呢?赫林说道,“许多人认为这是不可持续的。”问题的关键是“亚洲各国的央行和其他银行是否将继续愿意持有美元作为储备货币。”欧元是否提供了美元之外的另一个选择呢?赫林说道,“由于各国央行对外汇市场的干预以支持美元的力度颇大,因此分析出下一步的走向是关键所在。”


他认为,在欧盟单一市场举措方面的许多成功事迹之中,欧洲固定收益及衍生产品市场的发展可算其中之一,这一市场源于欧元的诞生。“到目前为止欧元区的政府债券市场规模已可与美国相比肩,私人债券市场也正经历着快速的发展”,尽管该市场目前尚未超过美国同类市场的规模。不过,其中的一个不尽人意之处是“欧元区的股本市场与美元市场相比仍规模偏小。欧元区市场在技术上是非常高效的,有时其所采用的技术比美国市场更为先进,但是在欧盟内跨境证券交易的成本要比美国跨州的交易成本高四到五倍。”


赫林补充道,最新的数据“表明在第三国及第四国的交易中目前欧元仍未能取代美元的地位。事实上,欧元的市场份额与欧元诞生前德国马克的市场份额相近。有趣的是,所有人都认为英镑将会成为欧元区这一事件的输家,但是实际上英镑的市场份额反而有所增长。”
 


赫林还对近期法国及荷兰投票否决欧盟宪法事件在外汇市场上的影响进行了分析。“这一事件引起欧元对美元的大幅下挫,抹去了欧元前期的大部分升幅。”这些投票否决事件“对欧元没有直接的影响,但是会降低人们对欧元将来的信心。人们可以从主要政府在欧元区所发行债务的信用差价(credit spreads)上看出一些端倪……在这些欧盟宪法投票否决事件发生之前,市场上隐含的假设是没有政府会在以欧元发行的债务上出现不履行债务的情况,即便这并不是白纸黑字的明确保证。但是一旦出现了宪法投票否决事件,人们就开始担心这对这些隐含保证的可信度意味着什么。”


至于因近期高涨的油价所出现的财富向中东转移的现象——及其对金融市场的影响——赫林引用IMF的数据指出,这一转移每年所涉及的金额达1,4001,500亿美元。“自从9/11事件以来,大量中东地区的投资者已强烈偏好持有美国以外的资产,包括欧元类资产。并且,在相当程度上,人们也偏好与伊斯兰教教法相符的资产。”


一个例子是回教债券(sukuks),一种创新的可在二级市场上交易的与伊斯兰教教法相符的债务工具。赫林认为,有关回教债券的有趣话题之一是,它们是否能吸引来自中东地区以外的目光。“一些初步的证据表明,伊斯兰世界之外的人们认为这是一种非常有意思的融资方式,也是一种富有吸引力的多元化投资工具。”


中东地区的财富与伊斯兰银行业都出现了增长,在这种情况下一些人担心伊斯兰银行业将如何与西方的银行业共存——以及展开竞争。阿卜杜拉扎克·穆罕默德·艾尔雷吉认为,他的银行已顺应消费者的需求在传统的银行服务之外还推出了符合伊斯兰教教义的银行服务。许多西方银行也开设有伊斯兰银行业务窗口开展与伊斯兰教教义相符的业务。艾尔雷吉指出,“这方面的需求已达到临界状态,因此目前银行开展这些金融业务是非常具有商业吸引力的。”尽管由当地伊斯兰学者所组成的委员会决定银行所提供的服务或产品是否符合伊斯兰教教义,但是艾尔雷吉指出,“研究表明在90%的情况下,当地委员会都认同这些产品与服务是能符合伊斯兰教教义的。”


赫林简短地提到中国与印度在国际市场上的日渐崛起,以及这两个国家将如何影响全球的金融市场。他说道,“有关美元可持续性的问题与印度及中国的私营部门如何支配他们的新财富有很大关系。”“到目前为止,他们仍极少有机会在国际上进行分散投资,但是中国迟早,印度更早,都将会开放资本市场,那时将会出现对多元化投资压抑已久的需求。如果他们仅仅只希望保持市场中立地位,那么他们将持有50%以美元计价的资产,而这将会形成对美元的支撑。”


赫林补充说道,如果中国对人民币进行升值,“欧洲人相信此举将可以减轻一些欧元升值的压力,从而使欧洲变得更有竞争力。不过我个人并不确信这一点。欧洲竞争力问题的出路应在布鲁塞尔,而不是在北京。”


关键问题是风险


巴克莱全球投资集团理查德·戴蒙德的发言围绕投资银行角色的变迁这一主题。投资银行角色变迁的驱动力“并非来自监管环境,而是来自公司客户的新需求。”关键问题是风险:“市场是十分残酷的。如果公司不能认识到并对与市场相关的风险进行有效地管理,那么公司将会受到股价下跌与信用评级下降的双重惩罚。安然(Enron)公司的例子可以印证这一点”,他说道,“该公司的信用评级被调低,因为公司无法偿还债务。由于可预期的风险,公司无法获取资本市场的融资。这是导致安然破产的原因所在。”


戴蒙德说道,回到10年前,“市场上主要的融资只有一种货币——美元——可供选择。”由于格拉斯斯蒂格尔法案(Glass-Steagal Act),“投资银行与商业银行完全脱离。只存在唯一一个可供交易的资本市场,以及若干家能提供这些服务的寡头垄断公司……仅有少数的‘华尔街投资银行’具备资格就兼并与收购提供建议,并承销新发行的股票,而商业银行”则提供短期贷款等服务。


现在这一模式已发生变化。戴蒙德说道,“随着格拉斯斯蒂格尔法案的消失,现在一家金融机构可以向有融资需求的客户提供全面的服务。”第二大不同之处在于欧元的诞生。现在这已成为“规模第二大的复杂的流动性资本市场,除了美元市场之外的另一选择。这就打破了美国华尔街投资银行以及美国资本市场的寡头垄断。”


戴蒙德指出,二十年前你的一笔交易常常历时一周或两周。“现在交易的完成只在一眨眼间。并且,客户的需求是令人难以置信的复杂。他们在各地拥有雇员并生产产品,世界已变得复杂得多。”


戴蒙德问道,那么这又将把我们带往何处呢?他建议公司使用那些能提供“更加全面整合型服务的投资银行的服务,这样就能全方位地进行风险管理。”例如,与某个公司工作的某名员工必须理解原材料价格以及油价等经济变量之间的关系。“这必须是一个解决方案,满足需求、而不是制造产品的解决方案。”同时,基于全球市场的实际情况,投资银行事实上正“提供更为复杂的金融产品。信用与利率衍生产品领域正经历着令人难以置信的增长速度。这有助于我们把更为复杂的产品整合起来提供给我们的客户,并帮助他们更高效地进行融资。”


德意志银行的彼得·贾博提到了近期媒体上有关一些国家是否退出欧元区的讨论。他说道,“来自政治方面的巨大压力要求对汇率进行调整。”“失业率是驱动因素。欧洲被认为无力产生足够的需求,欧元升值被认为是导致经济表现不佳的原因所在。”在德意志银行内部,“我们认为欧元汇率在达到1.401.50之后才会导致危机的出现。尽管近期有消息称意大利将退出欧元区,但是重新采用里拉的益处看起来也并不明确。意大利政府身负巨额政府债务,因此意大利将马上面临更高的利率问题,这将造成更大的财政赤字,并使通过货币贬值所获得的竞争力优势一扫而空。”


他补充说道,有关欧元区分裂的谈论直到近期仍是“属于禁忌话题”,但是这一话题的产生是“由于欧元区各国暂时的士气低落所造成的。”


对冲基金与信用衍生产品


花旗集团理查德·摩尔的发言围绕对冲基金的发展以及金融市场上(尤其是在欧洲)信用衍生产品的广泛使用上。


据摩尔指出,过去十年中(尤其是自从2000年以来)对冲基金的快速增长“与传统投资渠道糟糕的表现以及暗淡的前景是密切相关的。人口特征的变化以及经合组织(OECD)成员国市场的经济减速显示出了传统投资产品的缺陷。因此,许多投资者开始转向对冲基金。”


尽管据估计对冲基金现在的规模已高达1万亿美元,但是这些对冲基金存在着相当的风险。“例如,欧洲央行(The European Central Bank)曾警告指出,‘对冲基金云集造成欧元区市场稳定性的下降’,如果出现这些基金同时退出市场就会对现有的流动性造成破坏。”


摩尔说道,不过“认为对冲基金本质上就是一无是处也是不对的”,他认为“这些基金提供了流动性,促进了市场的透明度,改进了市场的低效率,并在市场需要其它种类的投资渠道时提供了新型的投资服务和产品。”


摩尔认为,衍生产品曾经也面临类似的批评。沃伦·巴菲特(Warren Bufett)就曾称它们为“大规模杀伤性武器”。但是艾伦·格林斯潘(Alan Greenspan)曾正面评价过衍生产品的优点。摩尔指出,“十年或二十年前,经济活动主要是由贷款以及债券信用所支撑的。”“尽管各个地区有所不同,但是大多数信用风险都是由银行承担的。在经济危机或信用崩溃时期,银行业承受着种种困境的冲击。对于一些银行而言这是非常危险的:伊利诺大陆银行(Continental Illinois)在1980年倒闭;西班牙银行贝尼斯托(Banesto)在1993年不得不接受援助,“其直接的导火索就是”集中的信用风险。


他说道,信用衍生产品“使这一局面大为改观,使金融业中信用风险的分散、管理以及流动成为可能。违约交换和约(credit default swaps)、有抵押债券票据以及合成有抵押债券票据(CDOs)等金融产品的增长使投资者能选择合适的风险回报投资组合。类似的,银行能依据其信用展望决定保留或出售贷款风险。”


他认为,在最近的信用循环中银行业的强劲表现“是这一信用风险分散的结果。”“衍生产品使风险资本能更自由地在不同的资产类别以及不同的机构之间流动。”但是,衍生产品也的确带有一定的风险,例如,因快速增长的压力带来的风险以及未经详尽测试的产品的推出。“类似地,放宽信用差价有可能造成未预计损失的上升。近期CDO市场的紧张形势就是这些内在问题所致,也就是说,即便是最为成熟的模型也是有缺陷的。”

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